自2021年7月以來，醫藥指數下跌33%。從過去五年的醫藥指數PE/PB上看，醫藥板塊已處于歷史的相對中低位置。除此以外，公募基金持倉醫藥板塊市值占比目前也處于歷史相對低位位置，22年Q3剔除主動醫藥基金和指數基金后，公募持倉醫藥板塊占比僅約6%左右。
圖：過去近五年醫藥指數PE/PB圖
【資料圖】
數據來源：wind，數據統計區間為2017年11月24日至2022年11月24日指數的歷史業績不預示其未來表現，基金有風險，投資需謹慎。
個人認為，醫藥板塊近一年多的回調主要有三個原因：第一個原因是藥品集采與耗材集采等政策的出臺，使得醫藥板塊近一半的上市公司利潤端或未來預期的利潤端或有不小的承壓；第二個原因是疫情導致醫藥板塊中除少數新冠收益標的以外，其他公司業績增長都受到了或多或少的負面影響；第三個原因是2019年1月至2021年6月期間醫藥指數大幅上漲的主線CXO賽道受到了地緣政治風險與新冠一過性訂單等因素影響，股價大幅下跌，帶動醫藥板塊整體下行。
站在當前時點，個人認為目前醫藥板塊下跌空間比較有限，主要原因如下：第一個原因是藥品集采與耗材集采等政策基本已經落地，在相關上市公司的業績端和市值上已得到反饋；第二個原因是醫藥板塊中現存許多上市公司的業績和醫保基金的使用基本無關，比如醫療新基建賽道與出口比例較大的醫療器械、醫療耗材公司等，其中不少公司的基本面依舊呈現高景氣態勢；第三個原因是疫情對于醫藥消費帶來的負面影響總體在逐漸減弱，社會對于疫情的應對能力也在逐漸增強。總體而言，個人對后市呈較樂觀的態度。契機方面，個人認為有如下契機：一是醫保相關政策的邊際放松；二是頭部公司實現出海并快速放量；三是疫情得到進一步的控制。
關于集采，個人認為市場情緒不用過度的悲觀。目前，藥品帶量采購和醫保談判已進入常態化狀態，器械集采在高值耗材領域日趨成熟。藥品方面，已集采6次，共納入234種藥品，涉及金額2,370億元，占公立醫療機構化學藥品采購金額約30%，預計到2025年還有200多種藥品會參與集采；器械方面，絕大部分產品還在省級集采或陽光采購的階段，剩余品種是否會進行全國集采還存在一定不確定性。
國家醫保局對創新醫療器械產品的采購及醫保支付給予的政策也體現出其對醫療器械創新的支持，國家醫保局表示：“在創新醫療器械集中帶量采購過程中，由醫療機構根據歷史使用量，結合臨床使用情況和醫療技術進步確定需求量，并根據臨床使用特征、市場競爭格局和中選企業數量等因素合理確定帶量比例，在集中帶量采購之外留出一定市場，為創新產品開拓市場提供空間。”目前，國家醫保局正在研究完善醫藥集中采購平臺掛網機制，推動建立全國統一的掛網和交易規則，加強醫藥集中采購平臺標準化、規范化、專業化建設，在掛網時優化流程、及時響應、公開透明，既降低群眾負擔，又助力創新醫療器械產業創新發展。今年 10 月，骨科脊柱類耗材國采價格降幅好于預期，創新醫療器械如 3D 打印骨科耗材等暫不納入集采范圍，多個政策表明醫藥行業的政策出現邊際放松，對醫藥公司的盈利能力壓制可能放緩，支持板塊后續上漲。
目前，我國的藥品和醫療器械還處于快速仿制型創新階段，正在逐漸走入真正意義的創新階段。隨著未來國內生物醫藥產業逐步走向國際市場，國內的主流產品會從僅在國內市場銷售的狀態走向全球市場。同時，目前的藥品集采政策也在“倒逼”企業進行真正意義的創新，鼓勵開發自己的獨家產品；由于集采競爭激烈，仿制型創新藥品將不再為企業帶來豐厚的利益回報。
回顧2022年一季度到四季度，一季度醫藥板塊隨著整體市場有著較大的下跌，整體各細分板塊都表現比較一般；二季度隨著疫情逐漸得到控制，消費醫療于5-6月有一波比較大的反彈，主要還是一方面消費醫療相關標的本身從股價高點下跌幅度普遍有1倍以上，且確實除了疫情之外其他壓制股價的因素比較少，因而疫情有緩解跡象后，消費醫療有了一波較大反彈；三季度末四季度初醫藥板塊中的醫療器械賽道有著非常亮眼的表現，一方面是受到醫療器械貼息政策的政策性利好促動，另一方面是醫療器械相關公司確實普遍在三季度放出了亮眼的業績，其國內外訂單都呈現良好的增長態勢；四季度醫藥板塊呈現百花齊放的狀態，中藥、CXO、新冠產業鏈(新冠疫苗、新冠化藥、新冠中藥、藥店)等賽道均有著較大的漲幅。中藥上漲主要是本身中藥估值相對便宜，且政策支持力度逐漸加大，CXO反彈主要是受到海外美債利率有見頂趨勢，海外投融資增速有走穩態勢所致，新冠產業鏈中的新冠疫苗、新冠化藥、新冠中藥與藥店股價漲幅非常大，主要邏輯是在新冠疫苗、新冠化藥、新冠中藥的不斷研發過程中，新冠產業鏈相關標的有望創造可觀的利潤。
從中短期看，我們認為醫藥板塊更大可能在中短期維度上呈現結構化細分板塊行情。從行業板塊上我們看好以下四個方向：
1、創新醫療器械方向：隨著國內醫療器械企業紛紛加大研發投入、實現技術攻堅，國產龍頭企業逐步突破高端設備核心技術壁壘，部分領域已達到較高的水平。在高強度的研發投入支撐下，國產器械技術不斷升級，不少領域國產器械產品質量媲美進口，但在PET-CT、軟鏡、硬鏡等具極高技術壁壘的產品領域，國產化率仍不足10%，具有極大提升空間。國家近年來大力支持高端醫療器械升級，多地政策明確要求醫療器械采購盡量或必須優先采購國產產品。從內需角度，有醫療設備貼息貸款相關政策，對應醫療設備額度為2000億級別。從外需方面，海外需求呈現快速復蘇的跡象，表觀業績上會有較好的體現。同時我們的醫療器械在全球還處于偏中低端的區位，也因此基本沒有地緣政治風險。
2、消費醫療方向：老齡化與消費升級趨勢下，中國醫療需求的持續增長具有確定性，高質量、多元化、多層次的醫療體系需要社會辦醫的參與補充。醫療空間有望擴張，多層次、多元化的醫療需求將持續增長。醫療服務在我國長期處于供不應求的狀態，民營醫療機構是公立醫療機構有力的補充。醫療服務是醫藥板塊中較長坡厚雪的賽道，隨著疫情的逐漸得到控制，醫療服務相關公司業績有望呈現快速恢復態勢。
3、低值耗材方向：低值耗材相關賽道，這幾年呈現集中度逐漸上升的趨勢，其國內市場雖然也有許多產品受到了集采政策的影響，但由于低值耗材本身單價較低，且龍頭企業有明顯的生產成本優勢，集采對頭部企業影響較小，國際市場方面，由于國內生產成本優勢相比海外有較大優勢，許多產品在海外認可度逐漸上升，且本身低值耗材不太受到地緣政治風險影響，國際市場端訂單呈現穩健快速增長態勢。
4、仿制藥方向：許多仿制藥公司在這兩年集采后，業績和股價都呈現了大幅下跌，當前位置，由于集采續約基本不會再次降價，甚至有些品種反而能少許提價，不少仿制藥標的的業績已經再次恢復到年化15-20的增速范圍，而其股價也因之前集采下跌到了PEG小于1的位置，許多未來主要增長點有較強確定性且核心管線已集采完畢的仿制藥企，當前股價處于較有性價比的位置。
除了這四個方向外，我個人覺得明年新冠產業鏈(新冠疫苗、新冠化藥、新冠中藥、藥店)仍然會有不小的短線投資機會。
從當前時點看，個人認為目前醫藥板塊下跌空間比較有限，各方面負面因素的擾動也基本在估值上得到反饋，作為一個長坡厚雪的行業，從中長期維度看，當前或許會是配置醫藥板塊的一個比較合適的時間點。
